东风该不该卖掉PSA的股份？

如果从纯粹的财务角度来看，东风集团出售PSA集团的股份是完全行得通。

从目前整个PSA集团在中国市场的情况，以及东风汽车自身的财务状况来看，东风集团卖掉其持有的12．2％，价值22亿欧元（约合25亿美元）的PSA股份，或将其部分或全部“变现”，包括直接出售股票或是发行PSA支持的可交换债券，无疑能够暂时抵挡当下的车市“寒冬”，以及东风集团可以有更多的资金储备以应对汽车行业“新四化”带来的巨额研发投入。

虽然对于彭博社援引知情人士报道的，关于“东风集团正在为其持有的PSA股份探索各种选择，包括可能的撤资”的新闻，东风集团称，他们目前没有关于该计划的任何信息。PSA集团董事会也回应称，尚未收到东风集团计划减持其股份的任何通知或信号。

相反，市场的回应却很诚实。

截止2019年8月8日上午，于港股上市的东风集团股份涨幅已超过10％，远远跑赢当天的恒生指数，这也是自2018年9月以来的最大单日涨幅。另外，信息曝出后，PSA集团的股价上涨超过6％，尽管收盘时下跌0．8％，资本金额为1791．0万欧元。彭博社认为，股票跳涨或许与东风计划出售PSA股份有关。

那对于已经在今年上半年在华业务出现3．02亿欧元的亏损的这家法国汽车制造商来说，最后会不会被全部或部分出售甚至可能会被撤资呢？

来自东风的考量

可以说，除了日系品牌外，东风集团所包括的韩系、法系以及自主品牌旗下多个车企都处在低谷之中。

数据显示，去年，东风集团总计销售汽车305．22万辆，同比下降7．07％，这也是近六年来，其销量首次出现同比下滑。其中乘用车板块累计销售261．16万辆，同比下降7．69％。伴随着销量下滑，东风集团在香港上市的子公司半年利润下滑30％，创历史最大降幅。

今年年初，东风集团定下了“双400”目标，即“经营利润突破400亿元，汽车年销量要达到400万辆，挑战410万辆”，但从目前的业绩表现来看基本毫无希望。“销量严重下滑”、“产能大幅闲置”、“经营亏损”也已经成为东风集团旗下多个车企的共同关键词。

其中东风集团与PSA的在华合资企业神龙汽车“断崖式下跌”尤为明显。神龙汽车直接从2015年的70万辆销量“缩水”至 2018年25万辆。今年1～6月，神龙汽车累计销量为6．3万辆，同比下滑了60．05％。营收方面，今年7月24日，东风集团发布公告显示，东风汽车与PSA的合资公司神龙汽车及其销售有限公司合并业绩，营收约9．21亿欧元，同比下降59．7％；亏损3．25亿欧元（约24．89亿元人民币），而去年同期盈利2500万欧元。

销量“跳水”也导致神龙汽车在中国的产能大幅闲置。截至目前，神龙汽车在华共有四大整车厂，年产能合计达99万辆，据英国《金融时报》报道，目前神龙汽车的工厂产能利用率为22％，而工厂通常需要产能利用率超过80％才能保持稳定，这凸显出神龙汽车面临着严重产能过剩问题。

为了“局部止损”，如何处理多余的闲置产能成为东风集团目前迫切解决的问题之一。对于目前面对销量下滑所造成的的产能闲置，一些销量大减的车企为了减少成本，通过裁员、停产、或者是抛弃一些品牌，但也有一些车企选择代工的方式将闲置的过程租赁给造车新势力使用。

对此，PSA全球首席财务官Philippe de Rovira也证实，该集团正致力于削减与神龙汽车的产能，可能通过出租工厂设施来实现。该集团的一名管理层人士此前曾向海外媒体表示：“我们将按需调整我们的生产系统。”包括PSA集团在华工厂——尤其是武汉工厂的生产轮班据信将被减少，同时生产线也有可能关停，或在行业间得到转租。

目前，PSA集团在中国共拥有5座工厂，其中3座位于武汉，一座在成都，而另一座在深圳，后者用于生产长安PSA旗下的DS品牌汽车。消息人士称，与之相关的讨论目前仍在进行中，PSA集团预计在未来数月内发布相关消息。“目前尚无任何定论。所有的一切都是大规模调整计划的一部分。

东风汽车集团有限公司党委常委、副总经理、神龙汽车有限公司董事长安铁成曾表示，“神龙汽车的经营目前面临着严重困难，对此只有两种选择：一个是像其他衰败的合资品牌一样——关门、退出；另一个是回归。而我们选择由双方股东努力，让神龙回归到正常的状态。”不过现在外界纷纷认为，神龙汽车在中国市场似乎更适用于前一种选择。

所以在外界看来，此次传出“东风集团计划剥离PSA股份”一事并非空穴来风。据知情人士透露，东风集团最近几周与潜在顾问举行了会谈，讨论如何将持有12．2％的PSA股份部分或全部货币化。作为战略评估的一部分，东风集团已经讨论了可能的交易。而一位外资银行的分析师称，出售这笔资产对东风集团将构成利好。

身处中国的困境

事实上，PSA集团在中国市场上不太振奋的业绩表现在较大程度上延续了此前的颓势。该集团2018年财报显示，该集团去年全年在中国市场上的新车销量下滑34．2％，至25．17万辆。相较去年同期该集团高达387．8万辆的全球销量，中国市场的贡献率约为6．5％。

另据PSA集团最新财报数据显示，该集团上半年在华业务出现3．02亿欧元的亏损，其中包括1．39亿欧元的资产减记。而去年这家法国汽车制造商在当地的亏损同样超过了3亿欧元。

相反的是，PSA集团今年上半年在全球的经常性经营利润达到33．38亿欧元，增长了10．6％。其中，汽车部门经常性经营利润增长12．6％，达到26．57亿欧元，汽车部门经常性经营利润率则达到8．7％。

“我们在全球取得了成功，而在中国却没能做到这一点，这是一个必须思考的问题。”PSA集团管理委员会主席唐唯实（Carlos Tavares）在位于吕埃尔·马尔迈松的集团总部表示。尽管如此，唐唯实还是清晰而坚定地表达了PSA集团对中国市场的愿景：“我们要留在中国，我们不想离开。”

2014年，东风集团与法国政府、标致家族旗下控股公司以及PSA集团共同签署谅解备忘录，东风汽车以每股7．5欧元的价格注资约8亿欧元收购PSA股份。在交易完成后东风集团与法国政府和标致家族旗下控股公司并列成为PSA第一大股东，并且进一步深化了双方在中国市场的合作，PSA在中国市场也进入到“巅峰”时期。

根据彭博社过去5年对全球汽车制造商的估值数据显示，PSA集团的股价表现位居第三，仅次于吉利汽车和菲亚特克莱斯勒。东风当时投入的8亿欧元（合8．97亿美元）现在已经价值约22亿欧元，翻了近三倍。

在入股两年后，根据谅解备忘录规定，东风集团、法国政府和标致家族所持的股票都获得双倍表决权，东风集团所持有的PSA集团表决权比例达到19．16％。去年10月，唐唯实也曾表示，双方的持股协议是稳定的，目前还没有进行调整。

知情人士表示，东风集团和PSA集团作为长期以来的合作伙伴，依然在持续进行沟通协调，以保持双方良好的合作。目前双方的磋商仍然处于早期阶段，并不能确定最终是否会达成协议，而该人士也表示，东风集团也有可能继续保留PSA集团部分股权，以期在未来的行业整合中继续获益。

东风集团或许不希望因为此次出售股份而影响双方的合作关系。但若选择出售，以周三PSA集团19．8欧元股价计算，东风集团可以获得164％的收益率。

面对这种局面，PSA集团也不得不开始寻找新的意向合作伙伴。今年5月，在有媒体报道称PSA集团将与其它汽车制造商结盟之际，其表示，它对创造长期价值的“任何机会”都持开放态度。知情人士今年早些时候表示，PSA集团和FCA曾探讨在欧洲共享汽车制造投资。

德国商业银行（Commerzbank）分析师德米安？弗里德（Demian Flowers）表示，“考虑到PSA在欧洲遵守更严格的排放规定的挑战，东风也可能看到其投资风险”。另外由于没有明显的买家愿意介入，弗里德表示不知道这对PSA股票有何积极作用。

对PSA集团而言，眼下或许是其在中国最艰苦的时期。

“直到现在，我们还不能认为自己完全了解中国市场，这也是目前我们所面临的最大挑战。”PSA集团执委会成员、集团执行副总裁兼中国及东南亚区CEO、神龙汽车有限公司副董事长高恺霖在接受采访时曾表示，而当下的PSA或许远不止不懂中国市场。

在分析师看来，东风集团或抛售PSA还有一个更直接的原因，该公司的现金最近看起来有点紧张，在2018财年，东风汽车营运现金流实际上变为负值，为12．5亿欧元左右，对于没有遭遇金融危机或企业丑闻的汽车制造商来说，这是一个相对罕见的事件。

特别是中国汽车市场形势严峻，销量已经连续12个月低于上年同期水平。东风集团预计下半年利润将锐减30％，创历史最大降幅，同时，东风集团也面临对电动化巨额投资的压力。面对这些不利因素，东风集团出售PSA股份获得的资金将改善该公司的资金流，但也将为PSA未来在华发展再添诸多不确定性。

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